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              唐章奇:積極探索企業(yè)并購投資價(jià)值評估

 

 

原標題:專(zhuān)家:應增強企業(yè)并購價(jià)值評估的操作性     來(lái)源:財會(huì )信報

 

  為規范投資價(jià)值評估業(yè)務(wù)行為,在國資委指導下,中國資產(chǎn)評估協(xié)會(huì )近日研究起草了《企業(yè)并購投資價(jià)值評估指導意見(jiàn)(征求意見(jiàn)稿)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《征求意見(jiàn)稿》)。

 

  評估一直是企業(yè)并購的熱點(diǎn)、重點(diǎn)問(wèn)題。但是,目前的市場(chǎng)價(jià)值評估專(zhuān)業(yè)體系越來(lái)越難以為復雜的投資并購提供市場(chǎng)化價(jià)值支撐。大量企業(yè)特別是改革重組步伐不斷加快的國有企業(yè),對完善投資價(jià)值評估專(zhuān)業(yè)服務(wù)體系的呼聲很高。制定投資價(jià)值評估準則,對推動(dòng)資產(chǎn)評估服務(wù)于企業(yè)投資并購,具有重要的現實(shí)意義。

 

  《財會(huì )信報》記者就《征求意見(jiàn)稿》采訪(fǎng)了業(yè)界專(zhuān)家。

 

  頻繁并購推動(dòng)完善投資價(jià)值評估

  近年來(lái),中國企業(yè)不斷向海外發(fā)展。并購是中國企業(yè)海外投資的主要形式。每一個(gè)并購交易披露之后,外部行業(yè)觀(guān)察者、財經(jīng)媒體、專(zhuān)業(yè)投資機構等都會(huì )圍繞交易價(jià)格進(jìn)行多角度分析,判斷并購出價(jià)的合理性。

 

  中國資產(chǎn)評估協(xié)會(huì )資深會(huì )員、中聯(lián)資產(chǎn)評估集團有限公司副總裁唐章奇在接受《財會(huì )信報》記者采訪(fǎng)時(shí)指出,近幾年,隨著(zhù)中國成為世界第二大經(jīng)濟體,“一帶一路”倡議的落實(shí),越來(lái)越多的中國企業(yè)到海外進(jìn)行并購,評估機構在服務(wù)于并購時(shí)常遇到以下問(wèn)題。

 

  一是中國企業(yè)在對外投資時(shí),從篩選并購標的企業(yè)、并購價(jià)格談判等各個(gè)階段都需要不斷提供價(jià)值評估,但標的企業(yè)能提供的資料有限。隨著(zhù)談判進(jìn)程的推進(jìn),資料可能會(huì )增多,但要以現有市場(chǎng)價(jià)值評估專(zhuān)業(yè)系統滿(mǎn)足復雜的投資并購越發(fā)困難。特別是改革重組步伐不斷加快的國有企業(yè),雖然國資監管部門(mén)對于出具投資價(jià)值報告持謹慎寬容的態(tài)度,但無(wú)準則作為依據,很大程度束縛了評估機構的專(zhuān)業(yè)服務(wù)動(dòng)力。

 

  二是企業(yè)并購往往是針對單個(gè)企業(yè)的具體經(jīng)濟行為,市場(chǎng)價(jià)值雖反映了一般投資者普遍的看法,但企業(yè)基于自身的資源要素,看重的可能是某一方面的價(jià)值,即大家提到的協(xié)同效應,可能涉及管理協(xié)同、經(jīng)營(yíng)協(xié)同、財務(wù)協(xié)同等。若再從市場(chǎng)價(jià)值來(lái)判斷收購價(jià)值,難以反映企業(yè)的真實(shí)意圖。如:中國企業(yè)去收購境外制造企業(yè),往往看重的是標的企業(yè)擁有的技術(shù)優(yōu)勢,是收購后的協(xié)同效應產(chǎn)生的價(jià)值,難以從現有企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值去判斷收購的合理性。

 

  三是評估機構與評估師的責任問(wèn)題。投資價(jià)值評估在標的企業(yè)資料和盡職調查受限的情況下,更多是依賴(lài)于投資方提供的資料或判斷,按現有的法律和準則規范需要評估師進(jìn)行驗證,還有評估結論合理性的判斷。按市場(chǎng)價(jià)值評估專(zhuān)業(yè)體系的要求來(lái)判斷,所面臨的責任和風(fēng)險是巨大的這對評估師而言,寧肯不做,也不愿去冒險。

 

  “出臺投資價(jià)值評估準則是評估行業(yè)期待已久的一件事情!敝衅笕A資產(chǎn)評估有限責任公司副總裁阮詠華在接受《財會(huì )信報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示,隨著(zhù)社會(huì )主義市場(chǎng)經(jīng)濟體制改革的不斷深入,國有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)之間的產(chǎn)權交易不斷增加,市場(chǎng)價(jià)值評估已經(jīng)不能完全滿(mǎn)足企業(yè)并購的評估需求。另外,隨著(zhù)我國企業(yè)參與境外并購的活動(dòng)日益增多,投資價(jià)值評估的需求也越來(lái)越多,F有的評估準則體系中早就提出“投資價(jià)值”的概念,但是評估實(shí)踐中投資價(jià)值的運用并不多。究其原因,一是投資價(jià)值不易量化,二是投資價(jià)值評估報告不易監管!墩髑笠庖(jiàn)稿》對逐步推廣使用投資價(jià)值,更好地服務(wù)于企業(yè)并購具有重要意義。

 

  阮詠華表示,在當前大多數人對投資價(jià)值的定義還不能準確理解的背景下,《征求意見(jiàn)稿》提出了投資價(jià)值評估的具體操作辦法,對統一和規范投資價(jià)值評估業(yè)務(wù)具有很強的指導作用。

 

  唐章奇認為,《征求意見(jiàn)稿》對評估理論和實(shí)務(wù)操作進(jìn)行了很多創(chuàng )新,具有前瞻性。頒布實(shí)施后,將會(huì )解決很多束縛評估行業(yè)發(fā)展的重大問(wèn)題。

 

  《征求意見(jiàn)稿》主要規范基于投資價(jià)值的評估行為

  《征求意見(jiàn)稿》的內容主要有以下幾個(gè)方面:

  評估資料的核查驗證!顿Y產(chǎn)評估法》和評估準則規定,評估專(zhuān)業(yè)人員應當對評估活動(dòng)中使用的有關(guān)文件、證明和資料的真實(shí)性、準確性、完整性進(jìn)行核查和驗證。企業(yè)并購投資價(jià)值評估實(shí)踐中,評估使用的大多數有關(guān)文件、證明和資料,是通過(guò)并購盡職調查獲取的,盡職調查多由其他專(zhuān)業(yè)機構(或顧問(wèn))完成,保證評估資料的完整性、系統性難以實(shí)現,特別是在非限制性報價(jià)階段。這樣可能面臨由此導致的更多的評估執業(yè)風(fēng)險。目前,中評協(xié)對“核查和驗證”正在研究,征求意見(jiàn)稿暫未具體規范。該問(wèn)題如何處理,關(guān)系重大。

 

  評估程序受限處理。企業(yè)并購評估業(yè)務(wù),特別是受聘于并購方的評估業(yè)務(wù),現場(chǎng)調查受限問(wèn)題十分突出。一方面是現場(chǎng)調查配合工作受限,另一方面是評估必需資料的限制。借鑒境外評估實(shí)踐經(jīng)驗,通過(guò)完善具體評估項目評估報告的披露內容,客觀(guān)揭示問(wèn)題,防范可能由此引發(fā)的執業(yè)風(fēng)險,是非常重要的途徑。

 

  關(guān)于兩種評估方法的問(wèn)題!顿Y產(chǎn)評估法》提出使用兩種評估方法的要求,兩種評估方法也已經(jīng)成為并購評估實(shí)踐常見(jiàn)的做法。但如何采用兩種評估方法,國內外做法并不一樣,國內不同類(lèi)型資產(chǎn)的評估對評估方法的采用也不盡相同!墩髑笠庖(jiàn)稿》規定,企業(yè)并購工作初期階段,在評估資料收集有限等條件下,采用市場(chǎng)法、資產(chǎn)基礎法可以估算標的企業(yè)獨立市場(chǎng)價(jià)值,即投資價(jià)值的最低值;企業(yè)并購工作定價(jià)決策談判階段,市場(chǎng)法和資產(chǎn)基礎法可以作為收益法的輔助方

法。

 

  關(guān)于應用范圍。投資價(jià)值最廣泛的應用是企業(yè)間并購活動(dòng),其他領(lǐng)域應用情況尚不明確!墩髑笠庖(jiàn)稿》實(shí)際上規范的是基于投資價(jià)值的評估行為,也僅限于有買(mǎi)賣(mài)交易方的投資并購,其他評估需求,如標的資產(chǎn)沒(méi)有交易的前提下,原產(chǎn)權持有人資產(chǎn)之間可能存在的協(xié)同效應的“摸清家底”、給股東業(yè)績(jì)報告、對管理層績(jì)效考核等目的的“投資價(jià)值評估”,不在《征求意見(jiàn)稿》的范圍內。

 

  關(guān)于收益法評估。預測現金流量只能從特定投資者的角度進(jìn)行,預測必須考慮并購整合后公司的收益情況。企業(yè)并購的后期整合,是所有協(xié)同效應發(fā)揮作用的必要條件,而整合需要時(shí)間,特別是管理協(xié)同效應。投資價(jià)值評估預測期的確定,應考慮并購整合時(shí)間。

 

  關(guān)于評估披露和評估結論。(1)投資價(jià)值評估報告必須包括并購方案和盡職調查內容。(2)投資價(jià)值評估業(yè)務(wù),具有階段性特點(diǎn),即并購工作不同階段,評估所起的作用不同,評估結論的體現方式也會(huì )有差異。

 

  關(guān)于保密的特殊重要性!顿Y產(chǎn)評估法》和《資產(chǎn)評估職業(yè)道德準則》同時(shí)規定評估專(zhuān)業(yè)人員應當對評估活動(dòng)中知悉的國家秘密、商業(yè)秘密和個(gè)人隱私予以保密。但并未具體明確“商業(yè)秘密”的范圍!墩髑笠庖(jiàn)稿》具體體現了以下兩點(diǎn):第一,只要是企業(yè)要求保密的,而且在《資產(chǎn)評估委托合同》予以明確約定的保密事項,都應當是資產(chǎn)評估專(zhuān)業(yè)人員應盡的保密義務(wù);第二,“評估活動(dòng)中知悉的商業(yè)秘密”,不僅包括評估過(guò)程中獲取的企業(yè)經(jīng)營(yíng)、財務(wù)數據等信息資料,也包括“初步測算結果”和“評估結果”。在很多情形下,后者比前者更關(guān)乎企業(yè)利益,特別是企業(yè)并購領(lǐng)域。

 

  體現了行業(yè)投資價(jià)值評估理論和實(shí)踐的最新成果

  阮詠華認為,《征求意見(jiàn)稿》吸收并體現了評估行業(yè)在投資價(jià)值理論研究和評估實(shí)踐上的最新成果,很多內容具有創(chuàng )新性。

 

  主要體現在:一是對企業(yè)并購行為中復雜的投資價(jià)值評估業(yè)務(wù)類(lèi)型進(jìn)行了細分,明確界定了準則的適用范圍,同時(shí)對納入準則規范范圍內的業(yè)務(wù),結合不同業(yè)務(wù)類(lèi)型的需求和特點(diǎn),有針對性地提出了相關(guān)執業(yè)要求。

 

  二是結合投資價(jià)值評估業(yè)務(wù)特點(diǎn),強調了投資價(jià)值評估業(yè)務(wù)的職業(yè)道德,如保密條款指出并購完成之前不得泄露投資價(jià)值測算結果、評估結論及與此相關(guān)聯(lián)的相關(guān)信息;獨立性條款指出資產(chǎn)評估專(zhuān)業(yè)人員或者所在資產(chǎn)評估機構的角色與委托人的利益有顯著(zhù)性沖突時(shí),無(wú)論是形式上的還是實(shí)質(zhì)性的,應當回避相關(guān)業(yè)務(wù)。

 

  三是考慮到并購過(guò)程的階段性,提出可以隨著(zhù)資料獲得的情況逐步開(kāi)展由粗至細的評估分析,分階段提供在當前資料情形下的價(jià)值意見(jiàn)。

 

  四是對并購方案在投資價(jià)值評估中的作用作出了客觀(guān)肯定,指出投資價(jià)值評估結論與并購方案存在直接對應關(guān)系,并購方案(或者企業(yè)并購可行性研究報告或者類(lèi)似報告)可以作為評估依據,以確定評估參數。

 

  五是明確了采用資產(chǎn)基礎法也可以評估投資價(jià)值,同時(shí)指出了采用資產(chǎn)基礎法評估投資價(jià)值時(shí),特定的評估假設及并購后新運營(yíng)模式、產(chǎn)品(服務(wù))類(lèi)型、核算方式對評估結論的影響。

 

  六是一方面提示并購交易價(jià)格與投資價(jià)值評估結論的形成、影響因素存在本質(zhì)不同,另一方面要求關(guān)注評估基準日后可能影響交易價(jià)格的事項,明確委托人對該類(lèi)事項在交易價(jià)格中作出的調整或者安排。

 

  唐章奇認為,《征求意見(jiàn)稿》解決了經(jīng)常困惑評估師的評估程序和評估資料受限如何處理及折現率如何確定的問(wèn)題。

 

  對于評估程序和資料受限,借鑒境外評估實(shí)踐經(jīng)驗,通過(guò)在具體評估項目的評估報告中進(jìn)行披露加以處理。

 

  并購方案(或者企業(yè)并購可行性研究報告或者類(lèi)似報告)可以作為評估依據;外部資料可以利用并購對方聘請的評估機構獲取的第三方資料或者專(zhuān)業(yè)報告;財務(wù)數據可以采用按照委托人要求的會(huì )計制度編制的或者并購方案使用的會(huì )計制度編制的財務(wù)資料。

 

  折現率是收益法評估中的關(guān)鍵參數,稍有變化對評估結論都會(huì )產(chǎn)生較大影響;谔囟ǖ牟①彿綄ν顿Y收益有特定的要求,投資價(jià)值評估時(shí)對于折現率參數的確定,除滿(mǎn)足平均市場(chǎng)投資回報率外,還應當考慮投資者的個(gè)性化和主觀(guān)化判斷等投資偏好因素。這樣解決了以往并購方與評估師在按市場(chǎng)價(jià)值要求的折現率上的不協(xié)調。

 

  需增強《征求意見(jiàn)稿》的可操作性

  投資價(jià)值評估業(yè)務(wù)具有多樣性、復雜性和特殊性,還有很多內容需要評估行業(yè)去探索、去總結。阮詠華建議要特別關(guān)注兩點(diǎn):一是《征求意見(jiàn)稿》如何實(shí)現與現有準則無(wú)縫對接;二是如何進(jìn)一步增強其可操作性。

 

  阮詠華具體提出,首先,關(guān)于區分不同階段確定評估目的并提供價(jià)值參考建議的問(wèn)題!墩髑笠庖(jiàn)稿》提出,對于競爭性并購,全程參與并購過(guò)程的評估項目在不同階段存在不同的評估目的,可以提供不同的價(jià)值參考建議。這些階段性的價(jià)值參考意見(jiàn),是作為一份評估報告的初步或中間測算結果,還是都必須按照規定的評估程序分別出具評估報告?按照現有準則規定,資產(chǎn)評估報告載明的評估目的應當唯一,如果這些服務(wù)于不同目的的價(jià)值意見(jiàn)都要出具對應的評估報告,涉及國有資產(chǎn)評估的可能還需完成國資報告備案手續,這在現實(shí)操作中是否可行?

 

  其次,關(guān)于并購方案核實(shí)的問(wèn)題!墩髑笠庖(jiàn)稿》指出,評估投資價(jià)值過(guò)程中,并購方案(或者企業(yè)并購可行性研究報告或者類(lèi)似報告)可以作為確定評估參數的依據。資產(chǎn)評估專(zhuān)業(yè)人員是否需要按照現有準則要求對并購方案進(jìn)行核查驗

?評估實(shí)踐中是否具備核查驗證的條件?

 

  第三,關(guān)于評估程序受限的問(wèn)題!墩髑笠庖(jiàn)稿》指出,投資價(jià)值評估程序可能受到諸多限制,特別是委托人為并購方時(shí),資產(chǎn)評估專(zhuān)業(yè)人員應當采取彌補措施(如利用盡職調查報告)滿(mǎn)足評估工作需要。評估實(shí)踐中經(jīng)常遇到評估程序受限且找不到合適的替代程序,無(wú)法滿(mǎn)足現有準則的要求如何處理?

 

  第四,關(guān)于同時(shí)提供市場(chǎng)價(jià)值評估結論的問(wèn)題!墩髑笠庖(jiàn)稿》規定,無(wú)論采取何種路徑評估投資價(jià)值,都應當給出標的公司并購前提下獨立的市場(chǎng)價(jià)值。這個(gè)規定適用于國有資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)還是所有企業(yè)的評估業(yè)務(wù)?作用是什么?

 

  第五,關(guān)于兩個(gè)交易方、兩種評估對象的問(wèn)題!墩髑笠庖(jiàn)稿》在企業(yè)并購定義中提出的收購既包括資產(chǎn)收購又包括股份收購,在投資價(jià)值定義中提出的投資并購參與者既包括并購方又包括被并購方,但在操作要求的部分條款中,并未區分資產(chǎn)和股權、并購方和被并購方的不同特點(diǎn)分別提出要求。如關(guān)于評估方法的選擇,提到了適用于股權評估的資產(chǎn)基礎法,沒(méi)有提到適用于單項資產(chǎn)評估的成本法。

 

  第六,關(guān)于并購雙方貢獻劃分的問(wèn)題!墩髑笠庖(jiàn)稿》規定,采用收益法評估投資價(jià)值,應當考慮并購方給標的資產(chǎn)帶來(lái)的特別貢獻,或者并購雙方各種資源重新整合形成的運營(yíng)價(jià)值貢獻。關(guān)于如何量化各方的貢獻,建議增加更具操作性的指導。

 

  第七,關(guān)于主觀(guān)偏好值量化的問(wèn)題!墩髑笠庖(jiàn)稿》規定,關(guān)于協(xié)同效應和投資回報水平的確定,在切實(shí)可行、具有一定依據和理由的前提下,還應當考慮投資者自身的個(gè)性化和主觀(guān)化判斷。確定折現率,也應當綜合考慮并購方投資偏好等因素。關(guān)于如何量化投資者自身的個(gè)性化和主觀(guān)化判斷、并購方投資偏好,建議增加更具操作性的指導。

 

  唐章奇提出,以下三個(gè)方面的問(wèn)題有待進(jìn)一步探討和明確。一是現有的資產(chǎn)評估執業(yè)準則都是根據《資產(chǎn)評估基本準則》制定,《征求意見(jiàn)稿》沒(méi)有作此規定應是有所突破,但《征求意見(jiàn)稿》卻規定了按照《資產(chǎn)評估執業(yè)準則———資產(chǎn)評估報告》要求編制出具評估報告。而報告是依據準則制定的,要求評估專(zhuān)業(yè)人員對評估資料的真實(shí)性、準確性、完整性進(jìn)行核查和驗證。相互之間存在的矛盾如何解決?責任如何界定?

 

  二是《征求意見(jiàn)稿》將溝通原則列為三個(gè)執業(yè)原則之一,是否意在強調評估假設、評估參數和評估方法等要在與委托方溝通基礎上確定,此項原則相較于專(zhuān)業(yè)勝任原則和回避原則不太好把握和執行。

 

  三是《征求意見(jiàn)稿》第四十四條規定,無(wú)論采取何種路徑評估投資價(jià)值,都應當給出標的公司并購前提下獨立的市場(chǎng)價(jià)值。但在并購初期,評估程序和評估資料受限嚴重的情況下,獨立的市場(chǎng)價(jià)值難以評定,這是《征求意見(jiàn)稿》要解決的問(wèn)題之一。

 

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